玻璃借去產能之東風 產業鏈向下游升級

 

      2016年市場分析邏輯及展望：

 

      供應分析：從產能出清的角度來看，玻璃行業還處于去利潤環節，尤其是普通原片生產企業，一方面環保成本較為剛性，但原料和燃料成本仍有壓縮空間。整個行業在經歷2014-2015年的第一輪去產能后，生產企業短期不會進入新的一輪主動去產能，未來價格再度打到成本線以下，屆時企業出現現金流虧損的情況，才會啟動新一波的被動去產能過程。

 

      需求分析：房地產與汽車板塊的下游需求仍呈弱勢，產品的升級換代會帶來需求的部分升級。寬幅震蕩為主旋律，但隨著升貼水調整的優化，期價大幅貼水的格局會有改觀。關注價格的非理性波動帶來的糾錯行情，尤其是近交割月份時的價格異動機會，期價波動區間或在800-1100元/噸。

 

      一、價格寬幅震蕩

 

      交割地升貼水調整更為合理，倒逼盤面重新定價

 

      2015年玻璃隨著交割目的地的轉移，期價在800-1000元/噸區間寬幅震蕩。這種價格走勢格局的形成一方面是基于自1506合約開始的交割基準地的“北移”，這使得市場格局發生了很大改變，原來的沙河價格“洼地”成為下半年價格表現最為堅挺的區域，此外華中與沙河地區的高升水也轉換為平水甚至貼水。另一方面，由于華中交割廠庫設置了最高升水180元/噸，新的升貼水調整自1506合約開始執行，導致盤面價格重心下移。而新的升貼水修改規則將從1612合約始執行，屆時除山東金晶升水130元之外，其余廠庫都設置成平水，這將使得市場價格重心有所上移。

 

      2015年下半年，玻璃現貨價格的走強主要是房地產銷售數據轉好帶動玻璃消費需求增加。由于各個區域去產能的幅度有所差異，區域價差也逐步縮小，尤其是華中和沙河地區的價格同時部分區域產能集中停產，緩解了華中和沙河等地區供給壓力。

 

      從成本端來看，仍有進一步壓縮的空間。以重油為例來看，隨著原油價格的重挫，重油價格重心不斷下移。重油價格由年初的3200元/噸下滑至目前的2300元/噸，價格跌幅達28％。但由于部分大宗商品價格處于低位，整體下滑幅度已有限。今年重油價格重心下移近30％，重堿價格窄幅波動，但企業的綜合成本今年是下滑了5-8％不等。各區域原料成本的區別并不明顯，主要在燃料成本，由低到高分別為石油焦-煤制氣-天然氣。折算到玻璃成本，大致在700-800；800-900；900-1000元/噸三個維度。

 

      二、供需仍偏弱

 

      玻璃行業的去產能走在了前列，2015年我國玻璃總產能合計為12.33億重量箱。2015年我國冷修停產的玻璃生產線條數是43條，減少年產能14634萬重箱；冷修復產生產線18條，恢復年產能5970萬重箱；新增生產線10條，新增年產能4260萬重箱，累計凈減少年產能4404萬重箱。減少幅度逐步趨緩，西南、華南和華中地區尤為突出。目前浮法玻璃產能利用率在70％附近，同比去年下滑8.72％。在產產能86052萬重箱，同比去年減少6654萬重箱。

 

      從產能出清的角度來看，目前正處于行業去利潤環節，尤其是普通原片生產企業，一方面環保成本較為剛性，但原料和燃料成本仍有壓縮空間。整個行業在經歷2014-2015年的第一輪去產能后，生產企業短期不會進入新的一輪主動去產能，換句話話說“點火找死、冷修準死、能拖則拖”，除非是未來價格再度打到成本線以下，屆時虧損到企業的現金流才會啟動新一波的被動去產能過程。

 

      2016年玻璃供給端仍將延續去產能節奏，2016年具備冷修停產條件的生產線共有33條，減少年產能11292萬重箱；有點火計劃新增生產線計9條，新增年產能4620萬重箱；有冷修復產計劃的生產線9條，恢復年產能3540萬重箱。我們認為玻璃生產線冷修的節奏要比14-15年要緩慢，首先是今年下半年的企業利潤向好，可以支持企業渡過1季度的淡季，因而冷修時間會向后延；其次需要看國家環保產業政策執行的情況，在一定程度上會加速到期生產線的退出，但整體看2016年冷修停產的生產線數量將少于今年，新建生產線和冷修復產的生產線也要少于15年。

 

      國家統計局的數據，2015年1-11月份累計產量69398萬重箱，同比下滑5.7％。2015年我國1-11月的平板玻璃累計出口量為1.949億平方米，去年同期我國平板玻璃出口量為1.972億平方米，同比小幅下滑1％。

 

      值得注意的是：雖然2015年上半年的庫存較2014年有較大幅度的抬升，但到下半年尤其是四季度，庫存基本接近2014年的水平，這也驗證了下半年現貨價格的堅挺。目前企業的庫存略有上升，但絕對水平仍不高。從往常情況來看，庫存高峰一般出現在春節過后，未來一季度庫存持續走高將是常態，也會對應相對的價格低點。

 

      需求端來看，2016年房地產行業對玻璃消費需求減少是大概率事件，同時汽車行業和出口產品增量有限，而環保成本提高造成企業資金流相對緊張，也會加快去庫存和去產能的步伐。2015年玻璃的表觀需求量下滑在6％左右，我們預計2016年汽車行業的需求以及房地產需求仍會呈現下滑

 

      三、2016年玻璃產業格局的變數

 

      1、去產能得看16年后半程

 

      玻璃成為建材品種中的”一枝獨秀“，尤其是現貨價格，表現較為堅挺。我們認為這跟玻璃行業的兩個特性有關系：一、以民營為主；二、房地產需求滯后于螺紋。作為民營企業，市場競爭更為充分，產能的出清速度較快，2015年整個行業的產能退出的速度加快，我們將其定義為第一波去產能。而我們推斷”第二波“去產能會比預期中來得慢，首先是行業整合后競爭力會有所增強，比如公司更換股東，以巨潤為例。其次是在經歷今年的下半年的“有利潤”經營后，企業現金流尚能維持，至少在明年上半年企業都不會有冷修計劃。只是點火的生產線越來越傾向于“技術改革”，向超薄或者超厚玻璃邁進，對于原片市場的新產能壓力會大大減少。其次，根據玻璃生產線的窯齡8-10年來估計，一部分在09年點火的生產線在2016年接近窯齡到期，如果按照玻璃需求滯后于螺紋1-1.5年的時間來預估，2016年下半年將是玻璃行業將再度進入新一輪的倒逼去產能。

 

      2、需求升級換代

 

      與螺紋等品種需求發展不同是，房地產單位面積的玻璃使用量是在逐年增加的，一方面在于玻璃產品的升級，以門窗玻璃為例，原來僅是單片玻璃鋼化，現在已基本升級為雙層玻璃，現在東北地區很多都升級為“三玻兩腔”，對玻璃的需求量的變化為1：2：3。另一方面，在于家裝的玻璃制品的需求也在增加，隨著玻璃下游技術的更新換代，玻璃地板可代替瓷磚、玻璃桌椅可代替木桌等，從玻璃下游深加工的發展情況來看，現在正處于行業的迅速發展的頂峰，在整個宏觀需求不濟的背景下，行業利潤被壓縮，未來將進入深加工的行業整合階段，由“多而廣”向“少而精”發展。這在另一個層面也增加了對玻璃質量的要求。

 

      四、2016年投資策略

 

      2015年上半年玻璃行業的“去產能”節奏加快，一方面由于企業的資金緊張導致的破產，以華爾潤集團為例；另一方面由主動減產來進行產品的升級換代。從價格的表現來看，今年區域間價差呈現縮窄的態勢，沙河—華中—山東—華東各區域之間的價差均有不同程度的回落。需求的格局也在發生改變，原來的“南強北弱”的常態變為現在的“北強南弱”，主要的原因在于深加工的由南向北的轉移，以沙河地區為例來看，2013-2015年，下游深加工的數量和規模均在不斷擴大，使得原片的外銷壓力不斷減小，據統計2015年該地區對原片的消耗量占原片的40％。深加工的發展使得玻璃行業的單一產品的同質化競爭的矛盾有所緩解，這也成為未來行業化解過剩產能的趨勢。但2016年需要警惕的是原片的過剩向深加工的過剩的傳導，不能依靠單純的增加深加工的數量來謀發展，更應該注重的是產品質量的升級。成本面繼續向下壓縮的空間已然有限。

 

      2016年玻璃行業依然會是“去產能”的重點領域，不過節奏會比我們預期的來得緩慢，企業會以時間換空間，減少明年新增生產線的投產；此外，在今年15半年利潤向好的情況下，企業對現貨價格下滑有一定的容忍度，從價格的節奏來看，一季度下滑，二、三季度或有所回升。從宏觀面來看，房地產及汽車行業對玻璃需求的整體下滑是毫無疑問的，需要關注的是供應的結構性收縮和需求的季節性好轉帶來的機會。因而我們對于玻璃的判斷是寬幅震蕩為主旋律，但隨著升貼水調整的優化，期價大幅貼水的格局會有改觀。關注價格的非理性波動帶來的糾錯行情，尤其是近交割月份時的價格異動機會，期價波動區間或在800-1100元/噸。